Meer bier, minder schuim

Gaan we dit jaar - wat Netflix ook op 's werelds comakijkers afvuurt - betere televisie zien dan de halve finales van de Champions League? Ik denk het niet, neen. 

Ik moet wel bekennen: zelfs op het puntje van de stoel is de beroepsmisvorming bij ondergetekende nooit ver weg. Zowel in Liverpool als in Amsterdam was niet alleen de mat groen. Ook de reclameborden waren dat vaak: dankzij Heineken, een Amsterdammer die wél de finale haalt.

De Nederlandse biermultinational is al sinds 1994 sponsor van het kampioenenbal. Eerst met het merk Amstel, sinds 2005 met het vlaggenschip Heineken.

Deze week is pas echt helemaal duidelijk geworden wat een briljante zet die sponsoringdeal is. 'De Champions League is een uitzonderlijk iets', schreef de Britse krant The Guardian deze week na de last-minute overwinning van Tottenham bij Ajax. 'Het geeft ons niet alleen drama, maar ook het hoogste niveau van eender welke sport die de wereld met met ongedeelde aandacht bekijkt'.

'De Champions League is een essentieel deel van onze marketing, van São Paulo tot Sjanghai', zei chef sponsoring van Heineken Hans Erik Tuijt bij de verlenging van de sponsoringdeal in 2017. De man heeft overschot van gelijk.

Eén: het merk Heineken is de cashmachine van de multinational Heineken. Beurshuis Morgan Stanley raamt dat het merk met 15 procent van de volumes voor één derde van de bedrijfswinst tekent. Twee: de jongste jaren zet de Champions League een turbo op die cashmachine. Net als Formule 1 - dat Heineken óók sponsort - krijgen zeker de kijkers in Azië nooit genoeg van de dribbels van Messi & co. Het merk Heineken groeide in 2018 met 7,7 procent, de beste prestatie in een decennium. 

Het groen van Heineken was deze week ook elders aanwezig, al viel het H-woord nooit: in het kwartaalrapport van AB InBev

. De biergigant heeft er dit jaar na het beroerde 2018 al een stevige rit op zitten, met dank aan zijn geslepen financieel directeur Felipe Dutra. Die temperde in januari met de moeder aller schuldherfinancieringen de zorgen over de 100 miljard dollar grote schuldenberg. 

In eerste lezing was dat rapport goed: CEO Carlos Brito lijkt zijn belofte in te lossen om 's werelds grootste brouwer eindelijk weer meer bier te laten verkopen: plus 1,3 procent. 

De tweede lezing is minder positief. Want de '8 procent groei' die AB InBev voor zijn brutobedrijfwinst (ebitda) meldt, is een fata morgana. Die 'groei' is gezuiverd voor wisselkoersen. En wisselkoersen zijn zeker in het tijdperk van Donald Trump voor 's werelds ultieme multinational nu eenmaal een fact of life.

Het is alsof Barcelona zou zeggen dat ze in de finale van de Champions League zitten, gezuiverd voor de vier tegengoals van Liverpool. Ze wegdenken maakt de spectaculaire koersval van de Braziliaanse real, de Zuid-Afrikaanse rand en de Argentijnse peso niet minder pijnlijk. Want die koersval vreet de cashflow aan die de grotendeels in dollar luidende schuldenberg moet aftoppen. 

Onthoud: de ebitda van AB InBev is over het eerste kwartaal gedaald, met 2,5 procent tot net geen 5 miljard dollar. Van de 'organische' groei van 8 procent blijft omgerekend naar dollar minder dan niets over. Bovendien is ook die organische groei bij nader inzien minder indrukwekkend dan ze lijkt.

Jefferies-analist Edward Mundy stipt aan dat het eigenlijke cijfer 3 procent is, eenmaal je de impact van de Argentijnse hyperinflatie - met een inflatie van meer dan 100 procent is er waarschijnlijk geen enkel Argentijns bedrijf dat in peso zijn winst niét verhoogt - en de laatste synergieën uit de mega-overname van SABMiller wegcijfert. 

En bovendien leert het kwartaalrapport dat de hogere biervolumes ten koste van de schuimkraag gaan. Marktaandeel winnen kost geld, via lagere prijzen of via marketing om consumenten te doen geloven dat jouw product het beste is.

In Brazilië is de winstmarge met dik 40 procent nog steeds verbluffend hoog, maar in vergelijking met een jaar eerder is de winstmarge wel met dik 3 procentpunt gekrompen. De reden: Heineken. Die is sinds de overname van de Braziliaanse activiteiten van het Japanse Kirin marktaandeel aan het winnen. AB InBev zelf verwijst naar de duurdere prijzen voor aluminium en gerst, maar dat is maar de helft van het verhaal. Vroeger zou de onbetwiste marktleider die factuur meteen doorgerekend hebben, nu kan dat niet meer zonder meteen marktaandeel te verliezen aan de Amsterdammers. 

Eenzelfde verhaal in Zuid-Afrika: daar is de winstmarge afgelopen kwartaal met liefst 6 procentpunt gezakt. Ook hier: niet toevallig een markt waar Jean-François Van Boxmeer, de Belgische CEO van Heineken, zwaar op inzet. Resultaat: fors hogere marketingkosten, zeker in een land dat economisch in zeer zwaar weer zit. 

En wat te denken van de bevestiging dat AB InBev zijn Aziatische dochter naar de beurs van Hong Kong zal brengen? Ook hier: Heineken. Van Boxmeer sloot in november een joint venture met China Resources Beer (CR Beer), met (onder meer) het pilsmerk Snow de marktleider in China en dus Azië (zie tabel). Een deal die in de Volksrepubliek het merk Heineken nog meer op de kaart moet zetten. 

Slecht nieuws voor de winstmarges in China, lijkt ons. En dus (al weer) slim gezien van CFO Felipe Dutra om nu snel te cashen. Mundy schat dat een schuldenvrij AB InBev Asia 40 à 50 miljard waard kan zijn. De verkoop van een minderheidsbelang kan de koffers in Leuven met 10 tot 24 miljard dollar vullen. En de Jefferies-analist merkt op dat AB InBev Asia potentieel tot 10 miljard schulden op zijn balans kan laden voor deals, deals die nu gelet op de schuldenberg op het niveau van het moederbedrijf niet mogelijk zijn. 

Beleggersdag? Dáag beleggers

Een lichtpunt bij AB InBev waren de verkopen in de Verenigde Staten, waar voor het eerst in zes jaar het verlies van marktaandeel gestopt lijkt. Dankzij ondingen - leert slide 10 van de presentatie - als Natty Daddy Lager en de hype rond ‘hard seltzers’. Meer info ongetwijfeld op de Amerikaanse beleggersdag op 20 mei.

We mogen hopen dat die beter verloopt dan de beleggersdag die Ontex deze week in Londen hield. Terwijl het management sprak, verloor het aandeel een extra 10 procent van zijn beurswaarde.  

Logisch: het enige concrete nieuws was dat de plannen van CEO Charles Bouaziz 130 miljoen euro zullen kosten. Daar staan vage beloftes voor hogere winstmarges tegenover, afkomstig van een management dat spectaculair gefaald heeft om zijn belofte bij de beursgang in 2014 om elk jaar de winstmarge op te drijven in te lossen. 

Bouaziz slikte zijn belofte voor een bescheiden groei van de brutobedrijfswinst (ebitda) in 2019 in. Het zal 'een stabilisatie' zijn. Maar net als bij AB InBev: sinds dit jaar 'zuivert' Ontex die prognose van wisselkoerseffecten. En helaas zijn die wisselkoersen nu eenmaal wat ze zijn: erg volatiel. Zeker in Turkije, dat net als voor Deceuninck - dat deze week een Turkse waarschuwing uitstuurde - ook voor Ontex een cruciale markt is.  

Wisselkoersen meegerekend tuimelde de ebitda van Ontex het voorbije kwartaal liefst 18 procent, de winstmarge dook onder de 10 procent. We zien gelet op de scherpe verkoopsdaling in Europa en de zware concurrentie van reuzen als Procter & Gamble en Kimberly-Clark op groeimarkten Mexico en Brazilië niet in hoe Ontex over heel 2019 een winstdaling kan vermijden. 

En dat is zorgwekkend. Want door IFRS16 - een boekhoudregel waar we eerder dit jaar al de loftrompet over afgestoken hebben - moeten bedrijven leasingschulden nu helder op de balans oplijsten en is bij Ontex de schuldenberg met 148 miljoen of een vijfde gestegen naar 908 miljoen euro. En dat is 3,4 keer de ebitda.

En dat is nog een onderschatting van de eigenlijke schuldgraad. Die ebitda houdt geen rekening met de leasingkosten aangezien die als financiële lasten lager op de resultatenrekening staan. Kortom: er is weinig nodig om dit jaar de schulden bij Ontex tot boven 4 keer de ebitda te laten stijgen en dan is het - zoals Greenyard ontdekte - niet ondenkbaar dat de bankiers nerveus beginnen worden. De analisten van Deutsche Bank vrezen alleszins dat het dividend niet langer duurzaam is, gelet op de beperkte cashflow die er de komende jaren zal zijn. 

Eén iets is zeker: gepamperd zijn de aandeelhouders van Ontex niet. De raad van bestuur wimpelde vorige zomer een stevig bod van de Franse private-equityreus PAI af. Bij Ontex-grootaandeelhouder GBL vragen ze zich ongetwijfeld nog altijd af waarom ze toen in godsnaam niet toegehapt hebben.