Als het maar geen luiaard wordt

‘Het enige wat ik kan zeggen, is dat we over twaalf maanden veel verder willen staan met onze transformatie’, vertelde Jean-Pierre Clamadieu op 29 september 2016 in deze krant tijdens een beleggersdag van Solvay (-0,7%, 125,65 euro).

De man heeft woord gehouden. 355 dagen later kon de CEO dinsdag de transformatie van de chemiegroep als ‘zo goed als rond’ verklaren. Eind 2016 gingen de sigarettenfilters van Acetow de deur uit, afgelopen week volgde de verkoop van de nylontak. Voor die afdeling, die onder meer kunststoffen voor autozetels, -vloeren en -airbags maakt, telt de Duitse gigant BASF 1,6 miljard euro neer. Let wel: netto casht Solvay minus belastingvoordelen en transactiekosten 1,3 miljard euro.

Een aardige som. En een deal die volgens een raming van het beurshuis Credit Suisse het percentage conjunctuurgevoelige ‘bulkchemie’ in de portefeuille van de 154-jarige groep tot 25 procent reduceert. De transformatie leverde de aandeelhouders de jongste jaren stevig op, met een ondernemingswaarde die sinds begin 2016 nagenoeg verdubbeld is (zie grafiek).

Maar waarom was er met een vlakke beurskoers dan geen applaus op alle banken? Dat had in essentie twee redenen.

Eén: een verrassende halve winstwaarschuwing. Zoals steeds bij een belangrijke verkoop herzag Solvay zijn historische cijfers, met de nylonafdeling in afwachting van het afronden van de deal in 2018 bij de ‘stopgezette activiteiten’.

In de marge daarvan verlaagde Solvay de winstgroeiprognose voor 2017 weer tot 6 à 8 procent, van bijna 10 procent. ‘De prognose verlagen te midden van een resultatenherziening en een belangrijke verkoop is niet echt zoals het hoort, ook al is de verandering klein’, merken de analisten van Barclays droogjes op.

Net als andere analisten krabben ze zich ook in de haren over het waarom. De helft is ingegeven door het feit dat Clamadieu de nylon aan de ‘top of the market’ verkoopt en dus een belangrijke winstmotor wegvalt. Fair enough.

De andere helft wijt Solvay aan de wisselkoersen. Bizar, aangezien de groep pas begin augustus bij de halfjaarcijfers de prognose verrassend verhoogd had en het management toen bij een spervuur van vragen over de valuta op de telefonische conferentie de indruk gaf dat de sterke euro in de rekeningen verwerkt was.

‘De plotse bijstelling van de prognose zou perfect te begrijpen zijn als de euro sinds 1 augustus fors bewogen had. Dat is met een verdere stijging van 1 procent niet het geval en doet onvermijdelijk de vraag rijzen of de omstandigheden in de rest van de portefeuille misschien veranderd zijn’, merkt Barclays nog op.

Rerating

Maar er is nog een tweede reden waarom beleggers koeltjes reageerden. Al een jaar presteert het aandeel Solvay duidelijk beter dan de Bel20 of - belangrijker - de chemiesector. Een ‘rerating’ die deels te maken heeft met de twee grote aankopen die beginnen te renderen: Chemlogics, dankzij het herstel van de Amerikaanse schalieolie, en Cytec, dankzij orders vanuit de luchtvaartsector die op kruissnelheid komen.

Maar ook met dit: sinds de afronding van de Cytec-deal torst de balans van Solvay meer schulden. Schulden die de return voor aandeelhouders doperen: de mietjes van obligatiehouders krijgen een vaste vergoeding, alle opwaartse potentieel gaat naar de aandeelhouder.

En wat is nu het ‘probleem’? In essentie worden door de verkoop van deze week 1,3 miljard euro stevig cashflow genererende activiteiten vervangen door een nulrentend spaarboekje. De balans wordt dus ‘luier’.

En dat heet in het beurswereldje, zolang ECB-voorzitter Mario Draghi zijn beleid niet substantieel bijspijkert, ‘suboptimaal’ te zijn. Nochtans: ook een snelle afbouw van de aan Cytec verbonden schulden is een belofte die Clamadieu ingelost heeft. Maar nu tobben beleggers - eeuwig ondankbare sujetten die ze zijn - dat de CEO die belofte te goed nakomt.