De gewaagde strategie van bitcoingigant MicroStrategy

Vraag aan een groep beleggers wat MicroStrategy precies doet, en verder dan 'iets met bitcoin' zullen de meesten niet geraken. Het bedrijf uit het Amerikaanse Virginia ontwikkelt en verkoopt data-analysesoftware, maar staat vooral bekend om zijn erg ongebruikelijke kasbeheer.

Oprichter Michael Saylor, een luchtvaartingenieur uit Nebraska, koopt met MicroStrategy al verscheidene jaren met de regelmaat van de klok bitcoin aan. Maar sinds de verkiezingsoverwinning van Donald Trump en pro-cryptowetgevers in het Amerikaanse Congres heeft hij de aankopen nog opgevoerd. Er kwamen sinds 5 november meer dan 50.000 bitcoins bij in de bedrijfsschatkist. Dat brengt de teller op liefst 331.200, met een waarde van ruim 31 miljard dollar. Het bedrijf is de op drie na grootste houder in de wereld van de cryptomunt, en de grootste 'bedrijfsbezitter' ervan. (zie tabel)

Beleggers kunnen dat duidelijk smaken. De koers van MicroStrategy is nog harder gestegen dan die van bitcoin, die records breekt. Het aandeel ging ruim 700 procent hoger in het afgelopen jaar, vergeleken met 160 procent voor bitcoin (zie grafiek).

Het hamsteren van bitcoin is al sinds 2020 bezig. Toen zag Saylor naar eigen zeggen het licht: de cryptomunt kon een manier zijn om kapitaal te beschermen tegen de inflatie en devaluatie van klassieke munten, vooral in reactie op de massale geldcreatie door centrale banken tijdens de covidpandemie. Net als andere bitcoinfans beschouwt Saylor de cryptomunt als digitaal goud met een beperkte voorraad, dat op de lange termijn waarde kan behouden.

MicroStrategy spendeerde in augustus 2020 250 miljoen dollar aan een eerste pakket van 21.454 bitcoins. Saylor past sindsdien de DCA-methode (dollar-cost-averaging) toe door periodiek bitcoin te kopen, ongeacht de prijs. Over de pieken en dalen heen kocht hij voor ruim 16 miljard dollar bitcoin tegen een gemiddelde aankoopprijs van 49.874 dollar per stuk.

Nog eens 42 miljard in komende drie jaar

Saylor voedt zijn onstilbare bitcoinhonger met schulden en kapitaalverhogingen. Op woensdag kreeg MicroStrategy in amper 20 minuten een converteerbare obligatie van 2,6 miljard dollar geplaatst bij beleggers. Dat bedrag komt boven op de 4,6 miljard dollar die het vorige week ophaalde via een aandelenuitgifte, allemaal bedoeld om meer bitcoin aan te schaffen. De onderneming wil in de komende drie jaar nog eens 42 miljard ophalen, verdeeld over aandelen- en schulduitgiften, om de bitcoinkas verder te spekken.

Hoewel het softwarebedrijf nog steeds inkomsten genereert (116,1 miljoen dollar in het derde kwartaal van 2024), is de focus van investeerders volledig op bitcoin komen te liggen. MicroStrategy is uitgegroeid tot een 'bitcoin-monoholding'. Een gelijkenis met klassieke holdings is dat de premie op de onderliggende portefeuillewaarde een cruciale rol speelt. Het bedrijf geeft nieuwe aandelen uit tegen een prijs die fors hoger ligt dan de intrinsieke waarde (nettoactiefwaarde of NAV) van de bitcoin in bezit. Bij de jongste kapitaalronde vorige week bedroeg de premie 216 procent.

Die premie is cruciaal voor Saylors strategie. Met het opgehaalde kapitaal koopt hij meer bitcoin. Dat verhoogt de hoeveelheid bitcoin per aandeel. Als de intrinsieke waarde van het aandeel stijgt, is opnieuw een hoge premie mogelijk bij volgende kapitaalrondes. En zo draait de carrousel door. Als ook de bitcoinprijs aandikt, neemt de waarde van de munten in bezit toe, wat de beurskoers verder verhoogt.

De strategie werkt alleen zolang de premie hoog blijft. Als je extra aandelen uitgeeft, zakt in eerste instantie de waarde per uitstaand aandeel. Maar die 'verwatering' blijft beperkt, als je zulke aandelen aan de man brengt met een hoge premie. In dat geval kan MicroStrategy met de opgehaalde centen ook relatief veel bitcoin toevoegen aan zijn voorraad. Stort de premie in, dan wordt het uitgeven van nieuwe aandelen te duur en stopt de cyclus.

'Bubbel in een bubbel'

Los van de kapitaalverhogingen geeft het bedrijf dus ook massaal obligaties uit. In totaal heeft het voor 4,2 miljard dollar schulden op de balans. Die worden aangegaan via converteerbare obligaties, vaak met een erg lage of zelfs een zero-coupon. Ondanks die uiterst lage rentes wordt het schuldpapier gretig ingekocht. De Duitse verzekeraar Allianz tekende op liefst 25 procent van de laatste obligatielening in, naast onder meer de vermogensbeheerders BlackRock en Schroders.

De converteerbare obligaties bieden beleggers de mogelijkheid hun obligaties om te zetten in aandelen en te profiteren van de stijgende beurskoers. De belegger profiteert van conversie wanneer de aandelenprijs van MicroStrategy boven de conversieprijs stijgt. Dat biedt een aanzienlijk hoger rendement dan alleen de rente-inkomsten bij de obligaties, terwijl het risico beperkt blijft tot het ontvangen van de nominale waarde en de rente als de aandelenprijs niet zou stijgen.

Samengevat is MicroStrategy’s aanpak afhankelijk van een 'feedbackloop', een aanhoudende kringloop, waarbij nieuwe schulden en aandelen worden uitgegeven om bitcoin te kopen. Die cyclus is als water in wijn veranderen in een stijgende markt, maar kan destructief zijn als de bitcoinprijs daalt. Omdat de marktwaarde van MicroStrategy (106 miljard dollar) ruimschoots de waarde van zijn bitcoinbezit overstijgt, spreken critici van een 'bubbel in een bubbel'.

'Een scherpe daling van bitcoin zou verwoestende gevolgen hebben voor MicroStrategy', zegt Koen Hoorelbeke, optiestrateeg bij de broker Saxo. 'Het zou miljarden aan waarde vernietigen en de zwakheden van zijn speculatieve model blootleggen.' Hij berekende dat Microstrategy tot 80 procent kan kelderen als bitcoin in een worstcasescenario met 50 procent zou dalen - wat ongebruikelijk maar niet onmogelijk is.

'Schulden zouden veel moeilijker te herfinancieren zijn en nieuwe aandelenemissies aan lagere beurskoersen zouden bestaande aandeelhouders fors verwateren', legt Hoorelbeke uit. Bovendien bestaat het risico dat MicroStrategy bitcoin moet gaan verkopen om schulden die op vervaldag komen terug te betalen. Daarmee zet dezelfde hefboomcarrousel zich in gang, maar dan neerwaarts. Gedwongen liquidaties van MicroStrategy zouden de bitcoinprijs zwaar onder druk zetten, wat opnieuw de intrinsieke waarde van MicroStrategy zelf onder druk zet.

Ondanks die grote risico's is het voor sommigen nog niet wild genoeg. Bepaalde beleggers zoeken zelfs nog een extremere blootstelling aan Saylors grote bitcoinwaagstuk. In augustus werd er een tracker - een passief beleggingsfonds of ETF - gelanceerd die een factor-2-blootstelling biedt aan de dagelijkse koersbewegingen van MicroStrategy. Dat betekent dat een stijging van 10 procent resulteert in een toename van 20 procent voor de ETF, en omgekeerd. Daarnaast is er de 2X Inverse MSTR-ETF, die een omgekeerde blootstelling biedt. Dat houdt in dat als de koers van MicroStrategy met 10 procent daalt, de ETF met 20 procent stijgt, en vice versa.

Beide ETF's beleven momenteel dolgedraaide dagen. Op donderdag ging er in amper twee handelsuren 6 miljard dollar aan handelsvolume in de speculatieve speeltjes om, dubbel zo veel als in Apple, een van de meest verhandelde aandelen op de New Yorkse beurs. MicroStrategy was woensdag het meest verhandelde aandeel op Wall Street, op de dag dat beurskolos Nvidia met kwartaalcijfers kwam.

De gekte rond MicroStrategy laat beleggers diep verdeeld achter, zoals vaker bij crypto-onderwerpen. Voorstanders zullen zeggen dat MicroStrategy het meest winstgevende en snelst groeiende bedrijf in de wereld is. Het heeft in slechts twee weken 5,4 miljard dollar aan bitcoinwinst geboekt, wat neerkomt op 500 miljoen dollar per dag. Wie gelooft in het potentieel van de cryptomunt ziet de raket nog oneindig veel hoger schieten.

Saylor zelf verwacht dat bitcoin jaarlijks met 29 procent in waarde stijgt over een periode van 21 jaar dankzij de toenemende schaarste. Bitcoin wordt al 20 keer sneller opgekocht dan dat het dagelijks wordt 'gedolven' door miners. In de toekomst kan MicroStrategy bovendien extra inkomsten genereren door bijvoorbeeld bitcoin uit te lenen of derivaten - afgeleide financiële instrumenten - te creëren.

Tegenstanders waarschuwen voor een roekeloos piramidespel, ontworpen om vroeg of laat te ontploffen. Voor beleggers kan een speculatieve gok aantrekkelijk zijn, maar blijft ook de grootst mogelijke waakzaamheid geboden. U koopt als het ware bitcoin on speed en dient dus tegen nog extremere schommelingen bestand te zijn.