Wolfijzers

Er zitten immers verschillende wolfijzers besloten in het Europees verdrag dat de taken en bevoegdheden van de Europese instellingen vastlegt. Het meest besproken obstakel is Artikel 123 paragraaf 1, dat monetaire financiering verbiedt. Voor leken: de ECB mag niet zomaar vers geld drukken om overheidspapier op te kopen van landen die anders een te hoge rente zouden moeten betalen om beleggers te overtuigen.

Frankfurt lost dat probleem evenwel op via een slinkse omweg. Door niet rechtstreeks overheidspapier in te slaan bij een nationale schatkist, maar die wel op de secundaire markt te kopen, kan ze hetzelfde effect bereiken: lagere rentes. De ECB verwerft de overheidsobligaties dus via beleggers die wel staatspapier recht van de schatkisttap kunnen kopen.

Die kunstgreep betekent nog niet dat de handelswijze van de ECB koosjer is. Terug naar het juridische onderdeel: Verordening 3603/93 van 13 december 1993 stipuleert dat ‘aankopen op de secundaire markt niet gebruikt mogen worden om het artikel dat monetaire financiering verbiedt te omzeilen’.

Of het OMT die Verordening overtreedt, is moeilijk te zeggen, aangezien het inkoopprogramma nog geen seconde heeft gedraaid. Maar via zijn voorloper, het Securities Markets Programme (SMP), is er een precedent. In tegenstelling tot het OMT was het SMP wel beperkt in omvang en tijd, maar het viel dezelfde kritiek van monetaire financiering ten deel. De ECB verdedigde het opkopen van staatspapier onder het SMP steevast als maatregel om ‘de werking van het monetair transmissiekanaal’ veilig te stellen. In mensentaal: de rente op pakweg hypotheken en bedrijfskredieten is vaak gekoppeld aan de rente die de overheid betaalt. En als die overheidsrente sterk stijgt, blijft het soepele beleid van de ECB dode letter. De lage kortetermijnrente heeft dan geen enkel effect bij bedrijven en gezinnen die de pech hebben in crisislanden te wonen en mee boeten voor hun spilzieke overheid. Als de ECB er via het inkopen van staatspapier in slaagt om ook die gezins- en bedrijfskredieten te sturen, kan ze dat verdedigen als een manier om haar mandaat van prijsstabiliteit te honoreren.

Rest nog de vraag: wat als een land dat steun krijgt van het OMT-programma later wanbetaalt op zijn schulden? De ECB heeft bij het vorige inkoopprogramma SMP steevast benadrukt dat ze geen schuldherschikking op haar portefeuille aanvaardt, zoals Griekenland mocht ondervinden. Onder het OMT zou dat evenwel geen probleem zijn. Frankfurt accepteert onder dat programma immers de paripassu-status (pari passu is Latijn voor ‘op gelijke voet’), wat bij veel centralebankwatchers de wenkbrauwen doet fronsen.  Concreet betekent dit dat de ECB bij een schuldherschikking op dezelfde manier behandeld wordt als de andere schuldeisers.

Het is vreemd dat de centraal bankiers denken dat dit geen schending is van het verbod op monetaire financiering. In de wandelgangen luidt het dat het enkel monetaire financiering is als de ECB vrijwillig meestapt in een schuldherschikking. Als een land failliet gaat, en er dus een harde schuldherschikking komt, zou het geen probleem zijn dat de ECB op dezelfde voet staat als de andere crediteuren. 

De tijd en vermoedelijk een juridische procedure zullen in dat geval moeten uitwijzen of die redenering opgaat. Al hoopt de ECB natuurlijk dat het nooit zover komt.

In Statler bespreekt Daan Ballegeer een stukje economische actualiteit