Negatieve renteomgeving schreeuwt om extra investeringen

Tal van interessante projecten spoken door je hoofd. De financiering ervan viel tot nog toe echter te duur uit. En dan, op een mooie dag, klopt je favoriete bankier je vriendschappelijk op je schouder en zegt: ‘Beste Jos, hier heb je 100.000 euro om je projecten te realiseren. Neen, intresten betalen hoef je niet. Maar over tien jaar wil ik wel 90.000 euro terug, ok?’ Wat doe je dan?

Deze hoofdbreker krijgen de politici van de Europese lidstaten voorgeschoteld. De overheidsrente op lange termijn dook in de meeste Europese landen onder nul. De reële rente - de nominale rente min de inflatieverwachtingen voor de komende 5 jaar - is voor alle EU landen uitgezonderd Roemenië negatief. Een ramp voor spaarders, een zegen voor schuldenaars zoals ook de overheden.

Negatieve rente

Neem Duitsland. De reële rente schommelt er de voorbije maanden tussen -2 en -3 procent. Spaarders verliezen op 10 jaar een kwart van hun koopkracht. De Duitse overheid kan echter lenen aan deze reële rente, de opbrengst onmiddellijk investeren en de lening terugbetalen met de belastingen die ze de komende 10 jaar int. Alternatief? Niet lenen, de komende tien jaar de belastingen innen en pas dan dat bedrag investeren. Het verschil? Leent de overheid, dan kan ze vandaag een kwart meer goederen en diensten kopen dan over 10 jaar in het tweede scenario.

Wat doen de politici? Bij hun beslissing nemen ze best nog drie overwegingen mee. Vooreerst wordt Europa geconfronteerd met een serieuze groeivertraging. De groei moet ondersteund worden, maar de ruimte voor bijkomende renteverlagingen is zeer beperkt. Ten tweede zijn de investeringsnoden in tal van landen groot. Maar daartegenover staat de hoge overheidsschuld in sommige lidstaten.

We beginnen met de Europese groeivertraging. We staan slechts één negatieve schok (harde brexit,  olieschok, onvoorspelbare Trump, …) verwijderd van een recessie. De ECB haalde recent alles uit de kast om de groei- en inflatieverwachtingen aan te wakkeren. De negatieve bijwerkingen van haar onconventioneel monetair beleid wegen intussen steeds zwaarder door in de balans.

Lagere evenwichtsrente

Dat de ultralage rente geen grotere impact op de groei heeft, ligt aan de daling van de evenwichtsrente. Dat is het renteniveau waarop de intentie om te sparen gelijk is aan de vraag naar geld om te investeren. De reële evenwichtsrente is de voorbije decennia door structurele factoren zoals vergrijzing en toenemende ongelijkheid (die aanzetten tot meer sparen) en een lagere productiviteits- en bevolkingsgroei (die leiden tot een lagere trendgroei en dus minder zin tot investeren) 2 à 3 procentpunt gedaald en is vandaag volgens de ECB licht negatief. Een lage rente die een decennium geleden de groei enorm stimuleerde, volstaat niet langer om de economie te dynamiseren.

Het logische alternatief is een meer expansief begrotingsbeleid. Het positieve economische effect van investeringen is trouwens het grootst bij lage en stabiele rentevoeten. Doelgerichte publieke investeringsuitgaven krikken de productiviteit en de trendgroei op. Investeringen zijn ook noodzakelijk, zowel om de vaak aftandse infrastructuur te upgraden als om de transitie naar een CO2-neutrale economie te realiseren.

De Europese regeringsleiders willen daarenboven geen herhaling van 2010-2012. Het gebrek aan budgettaire stimuli leidde toen tot een nieuwe recessie net nadat we die van 2008 achter ons gelaten hadden. Het voor de cyclus aangepaste begrotingstekort kwam over die twee jaar uit op 3,9% voor de eurozone. In de VS en Japan liep het tekort met 7,7% en 7,9% veel hoger op.  Zij vermeden wel het dubbele dip recessiescenario.

Schuldpositie

Maar wat met de huidige schuldpositie van sommige lidstaten? Rekening houdende met schuldgraad, blootstelling aan externe schuldeisers, houdbaarheid van de schuld en algemene financiële stabiliteit, staat de eurozone er veel beter voor dan in 2012. De rentelasten werden door de rentedaling naar het laagste niveau ooit geduwd.

Olivier Blanchard, voormalig hoofdeconoom van het IMF, toonde recent aan dat overheden zich weinig zorgen moeten maken over uit de hand lopende overheidsschulden wanneer de nominale groei hoger ligt dan de nominale rente op de schuld. Alle eurolanden uitgezonderd Italië bevonden zich begin 2019 in die situatie. Opdat zich dat zou doorzetten zijn er paradoxaal genoeg extra budgettaire stimuli nodig. De nominale groei moet boven de impliciete rente blijven; een nog tragere groei moet vermeden worden.

Belastingverlagingen

Stelt een rente die op middellange termijn fors de hoogte ingaat, bijvoorbeeld door een oplopende inflatie, geen probleem? Dat gevaar is reëel. Twee maatregelen temperen de kwalijke gevolgen. De extra uitgaven moeten gericht zijn op zaken die snel kunnen stopgezet worden. Investeringen verminderen is gemakkelijker dan uitkeringen en belastingverlagingen terugdraaien. Verder moeten overheden de huidig lage rentevoeten 'vastklikken’ door vervallende kortlopende schulden om te zetten in langlopende. Voor de OESO-landen, de club van rijke landen, steeg de gemiddelde looptijd van de publieke schuld van 6,3 naar 7,9 jaar tussen 2007 en 2018. België verlengde de looptijd zelfs met 4 jaar tot bijna 10 jaar.

De huidige situatie van negatieve reële rentevoeten zorgt voor een gedroomde omgeving om het uitgeputte monetaire beleid in te ruilen voor een stimulerend begrotingsbeleid. Het laat de noodzakelijke investeringen in de infrastructuur toe, net als de transitie naar een CO2-neutrale economie. Bij een volgende negatieve schok redt het Europa van een recessie. Beste politici, waarop wacht u?