Dexia: back to basics

Net als bij de hele eurocrisis helpt het echter te proberen tussen alle ruis de essentie te ontwaren. 'Back to basics' als het ware. En die back tot basics is nu net wat ook Dexia, een bank met een bedrijfsmodel dat The Economist ooit als 'barmy' (knotsgek) omschreef, ook moet doen.

Even terug in de tijd: Dexia ontstond vijftien jaar geleden. In 1996. Uit het huwelijk van 'Jef', het Belgische Gemeentekrediet, en 'Marianne', de Franse branchegenoot Crédit Local de France.

Beide zijn sectorgenoten in de zin dat ze specialisten zijn in de financiering van lokale overheden. Maar er was én is nog steeds één groot verschil: de Belgische Dexia-poot beschikt over een eigen kantorennet, de Franse Dexia-poot niet.

En als we even in schoolmeestermodus mogen gaan. Wat is de kerntaak van een bank, of beter, wat zou die kerntaak moeten zijn? Dat is op korte termijn deposito’s aantrekken en die gelden op lange termijn in kredieten aan bedrijven, gezinnen en overheden omzetten.

Een bank maakt met andere woorden zichzelf illiquide om de economie liquide te maken. In ruil voor die bijzonder nuttige dienstverlening aan de economie ontvangt een bank een 'intermediatiemarge', zeg maar het doorgaans positieve verschil tussen de langetermijnrente en de kortetermijnrente.

Probleem bij Dexia is dat de bank aan passivazijde sinds de creatie uit de fusie van Jef en Marianne een tekort aan ‘stabiele fondsen’ heeft, klantendeposito’s. En het dus een belangrijk deel van haar langlopende portefeuille beleggingen en kredieten moet (her)financieren op de interbanken- of geldmarkt. Alleen is die kortetermijnfinanciering een heel stuk kritischer en veeleisender dan de bijzonder gedweeë spaarders die zonder veel morren hun geld tegen nulrente bij Dexia parkeren.

Om een te lang verhaal kortlopender te maken: hoe meer Dexia zijn actiefzijde inkrimpt, hoe meer langlopende kredieten en beleggingen Dexia puur met spaardeposito’s (de Belgische en Turkse spaarder, quoi) goedkoper kan financieren en hoe minder met de dure interbanken- en geldmarkt.

Dexia heeft op dat vlak al flink wat vorderingen gemaakt. Slide 27 van het jongste kwartaalverslag leert dat de 'financieringskloof' eind juni nog 96 miljard euro bedroeg. Dat zijn kredieten en beleggingen die de groep (nog) niet met haar spaardeposito's kan financieren. Voor 34 miljard klopt Dexia bij de ECB aan, voor 37 miljard op de kortlopende kredietmarkten met onderpand (repo's) en voor 25 miljard op de kortlopende kredietmarkten zonder onderpand.

96 miljard op de wispelturige geldmarkten moeten zoeken is nog steeds een indrukwekkend bedrag, maar toch heel wat minder dan de enorme 260 miljard euro bij de piek van oktober 2008. Toen was Dexia heel cru gesteld een hefboomfonds met in de marge een retailbank.

Hoe kon het zo ver komen? In essentie omdat Dexia in de dolle jaren 2000 - toen beleggers geen oog hadden voor kredietrisico's - dacht geen nood te hebben aan stabiele spaardeposito's.

Dexia kon zich op korte termijn goedkoop en met de regelmaat van de klok op de geldmarkten financieren. En de opbrengsten beleggen in een hoger renderende en steeds gigantischer portefeuille kredieten en beleggingen. Die arbitrage leek lange tijd een gratis lunch die garant stond voor een jaarlijks stijgende winst per aandeel. Tot de kredietcrisis toesloeg dus.

De portefeuille rommelkredieten van de vroegere Amerikaanse dochter FSA is intussen bijna volledig verkocht. Maar de uitdovende obligatieportefeuille was eind juni nog altijd 95 miljard euro groot. Lange tijd probeerde Dexia die portefeuille mondjesmaat te slijten, om zo weinig mogelijk verliezen te slikken.

Sinds eind mei en de nieuwe escalatie van de crisis gaat Dexia versneld op dieet. Om de financieringskloof te verminderen en dus minder de speelbal van de wispelturige geldmarkten te zijn.

En omdat de Dexia-directie ongetwijfeld de 'erfenis' beu is, net als beleggers trouwens. Eind mei kondigde de groep aan een minwaarde van 1,93 miljard euro te slikken op de verkoop van het gros van het FSA-restant. En ook nog eens 1,74 miljard provisies op de uitdovende obligatieportefeuille. Dat laatste is belangrijk: als Dexia bereid is 10 procent minwaarde te slikken, wil dit zeggen dat de groep haar obligatieportefeuille met 17,4 miljard euro kan afbouwen.

Dus, wie de gezondheid (of het gebrek daaraan) van Dexia in de mot wil houden moet vooral de financieringskloof in acht nemen. Die geeft aan in welke mate Dexia weer 'een klassieke spaarbank' wordt en zijn verleden als een soort gigantisch 'beursgenoteerd hefboomfonds' achter zich laat.