Goede intenties, onbedoelde gevolgen

Door Peter De Keyzer, chief economist BNP Paribas Fortis

De renteverlaging van gisteren - en het lage renteklimaat in het algemeen - komt neer op een vermogensbelasting. Een transfer van schuldeisers naar schuldenaars. Duitse en Belgische renteniers en gepensioneerden zullen het nog moeilijker krijgen om te leven van hun coupons of intresten. Voor hen zit er niets anders op dan wat zuiniger te leven. Of meer te sparen. Voor wie schulden heeft, wordt het leven dan weer makkelijker. De Italiaanse, Belgische of Franse overheid sparen door de ultralage rentes jaarlijks tientallen miljarden euro’s aan rentebetalingen uit. Allemaal dankzij de Europese Centrale Bank.

De tweede conclusie is dat de ECB volop de kaart trekt van de financiële markten. In theorie hoort de centraal bankier de bank van de bankiers te zijn. Zo zal ze - tegen kwaliteitsvol onderpand - geld uitlenen aan commerciële banken die dat geld op hun beurt uitlenen aan de reële economie. Zeker in Europa is dat het geval: zowat 75 procent van alle kredieten worden toegekend door de banken. De overige 25 procent komt van de ‘financiële markten’. Dat zijn pensioenfonsen, vermogensbeheerders of verzekeraars. In de Verenigde Staten is die verhouding net omgekeerd.

Daar ligt vandaag het Europese kalf gebonden. De transmissie van de banken naar de reële economie hapert: de ECB drukt het monetaire gaspedaal dan wel volledig in, er zit bijzonder veel speling op de gaskabel tussen Frankfurt, waar de ECB zit, en de Europese periferie.

Angelsaksisch

De kredietverlening in Europa krimpt al een tijd. De eurocrisis, de schuldencrisis en de uiteengespatte vastgoedzeepbellen in combinatie met strengere kapitaaleisen voor de financiële sector wegen op de bereidheid van de banken om kredieten te verlenen. Hoe terecht ook de vraag naar een strenger gereguleerde en beter gekapitaliseerde banksector, het opdrijven van de kapitaalbuffer en het afbouwen van de balansen in het midden van een existentiële eurocrisis maken een sterke groei van de bancaire kredietverlening onmogelijk.

Uitgerekend daarom zou de niet-bancaire kredietverlening - via de financiële markten dus - meer op gang moeten komen in Europa. We zouden met andere woorden meer moeten evolueren naar een Angelsaksisch model van kredietverlening, waarbij grote geldschieters - los van de banksector - projecten financieren. Door zelf herverpakte kredieten op te kopen, hoopt de ECB deze financieringsvorm aantrekkelijker te maken.

Ten slotte maakt de ECB de overheidsschuld Japaniseerbaar, ze effent het pad voor een Japanse toekomst voor Europa. De ECB roept landen om de haverklap wel op om te hervormen en te saneren, en daar heeft ze gelijk in. België betaalde in 2012 nog 12 miljard euro rentelasten op de overheidsschuld. We betalen heel veel geld omdat we schulden hebben. Geld dat kan dienen voor productieve investeringen.

Op de lange baan

Ook hervormingen zijn nodig. De lage rente kan in theorie investeringen aanzwengelen. Tenzij beschermde sectoren of beroepen bij wet geen concurrentie mogen krijgen. Tenzij de hoge overheidsschuld, de weinig flexibele arbeidsmarkt en de starre concurrentieregels investeringen ontmoedigen. Hoe terecht de oproep van de ECB voor hervormingen en saneringen ook is, met het huidige renteklimaat geeft ze het omgekeerde signaal.

De schuld wordt Japaniseerbaar. Door de rente nog verder te verlagen, biedt ze landen de mogelijkheid om hun saneringen én hervormingen op de lange baan te schuiven. Enkele jaren geleden leek Italië af te stevenen op een faillissement omdat de rente de drempel van 6 procent overschreed. De hoge rente zou de schuld doen oplopen, waardoor de rentelasten zouden oplopen en de schuld nog verder zou stijgen. Het was voor de Italiaanse regering alle hens aan dek om de schuld af te bouwen en de tering naar de nering te zetten.

Vandaag bevinden we ons in het omgekeerde geval. Tegen de huidige recordlage rentes kunnen overheden hun schulden kosteloos én probleemloos laten oplopen. Hoe meer de schulden oplopen, hoe meer landen de lage rente nodig hebben om hun begroting beheersbaar te houden.

In het beste geval blikken we over een paar jaar op de recente ingreep van de ECB terug als het krachtige antwoord op een dreigende deflatie en een structureel zwakke groei. In het slechtste geval als het symptoom van de sluipende Japanisering van Europa...